Bye bye spread. E ora che fare con i titoli di stato italiani

L’avvio di quella che sembra una soluzione (seria) della crisi politica italiana mette le ali al mercato del reddito fisso. Nel giorno in cui il neo (ed ex) presidente della Repubblica Giorgio Napolitano ha concluso le consultazioni per la formazione di un nuovo governo i mercati, sia azionari che obbligazionari, hanno brindato a champagne. Il listino milanese, dopo un primo assaggio di rialzo dell’1,6% nel giorno dell’insediamento del Presidente ha proseguito la sua corsa con una crescita del 2,9%.

Ma conviene oggi concentrare l’attenzione su quanto si muove nel reddito fisso. E non soltanto perché lo spread (il differenziale di rendimento) tra il Bund e il Btp a dieci anni è sceso a un minimo di 268 punti (secondo Bankitalia il livello di equilibrio potrebbe essere di poco superiore ai 100 punti base, vale a dire un punto percentuale). Ma anche perché novità importanti si muovono sul fronte dell’inflazione, scesa a marzo all’1,6%, in pratica la metà rispetto al 3,2% di appena sei mesi fa, quando l’aumento dell’aliquota Iva deciso dal governo Monti dispiegava tutti i suoi effetti negativi. Of vuole fare il punto su questi scenari del reddito fisso, che aprono una finestra di guadagni interessanti se questo trend continuerà. Gli specialisti e i fund manager sono, infatti, concordi. I Btp “lunghi” (a 8-10 anni) e i Btp Italia, il cui rendimento è agganciato al tasso di inflazione, sono un treno su cui vale la pena salire prima che giunga al termine della sua corsa.

Una legge matematica molto semplice mette in relazione il calo dei rendimenti con l’aumento delle quotazioni delle obbligazioni già emesse. Si calcola che per ogni riduzione di un punto percentuale (cento punti base) dei tassi di interesse di mercato, le quotazioni delle obbligazioni già emesse guadagnino il 7% del loro valore. Un assaggio di questa legge lo abbiamo registrato in questi giorni. Il calo dello spread tra Bund e Btp (che può essere assimilato a una diminuzione dei tassi di interesse) ha spinto il rendimento del Btp a dieci al di sotto del 4%, una soglia che non veniva oltrepassata al ribasso dal 2010.

E se si dà un’occhiata alle quotazioni si vede subito la relazione con le quotazioni del titolo. Il Btp con scadenza 1 agosto 2023, il benchmark (punto di riferimento) del mercato, che ha una cedola del 4,75%, quota oggi 106,6. Acquistando oggi il titolo a 106 (sopra la pari, perché l’emissione verrà rimborsata a 100), l’investitore si assicura un rendimento del 3,99%. Può sembrare poco, ma se il trend continuerà il prezzo dell’emissione potrebbe volare a 110 (o oltre), con rendimenti ancora in diminuzione. Acquistare oggi a questi prezzi potrebbe dunque essere ancora un buon affare.

L’altro fenomeno forte che spinge al rialzo il mercato del reddito fisso (e di conseguenza al ribasso i rendimenti) è il calo dell’inflazione. Con un tasso di aumento del costo della vita fermo all’1,6% di marzo (con una tendenza a una ulteriore diminuzione nei prossimi mesi, a causa della recessione in atto) per gli investitori diventa più facile conquistare un rendimento “reale” (cedola lorda meno inflazione) positivo. E questo è - e deve essere - il principale obiettivo di ogni investitore. Proteggere il valore “reale” del capitale e, possibilmente aggiungerci un rendimento.

---- Questo scenario spiega il clamoroso successo dei Btp Italia che dallo scorso anno affiancano le tradizionali emissioni dei Btp Inflatione Linked, il cui rendimento reale è agganciato all’inflazione di area euro. I Btp Italia sono, infatti, collegati al tasso dell’inflazione italiana (depurata dell’aumento dei prezzi del tabacco) e pagano una cedola “reale” molto elevata. Delle quattro emissioni in essere, la prima (scadenza marzo 2016) ha un rendimento “reale” del 2,45%, la seconda (scadenza giugno 2016), la più generosa, una cedola “reale” del 3,55%, la terza (scadenza ottobre 2016) del 2,55% e la quarta, appena lanciata, con rimborso nell’aprile del 2017, paga un solido 2,25%. Al valore delle cedole “reali” si aggiunge il tasso di inflazione.

E’ facile vedere che con l’attuale livello del costo della vita il rendimento complessivo sale rapidamente verso la soglia del 4% in prossimità della soglia di guadagno offerta da un Btp a dieci anni. Ecco perché la banca americana Morgan Stanley, in un report recentemente pubblicato, ha definito i Btp Italia “il segmento del reddito fisso italiano più a buon mercato e di conseguenza il più interessante”. Sulla scia di questo e di altri giudizi favorevoli l’ultima emissione di Btp Italia ha fatto il pieno, con un ammontare sottoscritto superiore ai 17 miliardi di euro.

Tuttavia attenzione. La fame di rendimenti sta spingendo gli investitori ad acquistare a man bassa questi titoli dalla cedola generosa. E così come è accaduto per il Btp a dieci anni anche le quotazioni del Btp Italia stanno volando sopra la pari. Ecco dunque che sulle quattro scadenze che abbiamo indicato i prezzi sono già saliti oltre la pari. Per l’esattezza a quota 102,5 per il Btp Italia marzo 2016 (un prezzo cui corrisponde un rendimento per chi acquista il titolo oggi del 3,21%). Le quotazioni sono di 105,6 per l’emissione giugno 2016 (quella generosissima, con rendimento “reale” del 3,55%), cui corrisponde, per chi acquista il titolo a questo prezzo oggi un rendimento del 3,35%. E poi un prezzo di 102,4 e di 100,8 per le due emissioni successive, con un rendimento corrispondente del 3,5% e del 3,6% rispettivamente.

Come si vede la soglia di un rendimento del 4% si sta allontanando per effetto della corsa agli acquisti che spinge in alto i prezzi di questi titoli e che di conseguenza fa calare i rendimenti. Comprare Btp Italia oggi, a questo livello di valutazione, equivale a mettere in cascina un rendimento “reale”, al netto dell’inflazione del 1,5%. Significa anche stipulare una polizza assicurativa contro una eventuale (ma improbabile) ripresa della corsa dei prezzi. E soprattutto mettere una “fiches” su un Btp a media durata, che non potrà che apprezzarsi ulteriormente se il differenziale di rendimento fra il Bund e il Btp, lo spread, continuerà a scendere. Alla faccia di Grillo che da vero distruttore antitaliano è andato a dichiarare alla Bild, un giornale popolare tedesco, che l’Italia andrà in bancarotta a ottobre di quest’anno.

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